С середины 2025 года Банк России планомерно, шаг за шагом, разворачивает курс на смягчение денежно-кредитной политики. Регулятор последовательно снижает ключевую ставку на каждом заседании, но не стоит думать, что этот процесс превратился в легкую прогулку для инвесторов. Если в начале цикла, в период с июня по август 2025 года, цены на ОФЗ демонстрировали уверенный рост, то последний год рынок пребывает в состоянии неопределенности: котировки скорее колеблются вокруг достигнутых уровней, чем совершают рывки вверх.
Для тех, кто рассматривал покупку длинных гособлигаций как одну из самых прибыльных стратегий начала 2026 года, наступил момент истины. Чтобы понять, куда двинется рынок дальше, нужно разобраться в самой механике формирования доходности.
Как работают ставки: взгляд за горизонт
В мире облигаций всё строится на ориентирах. Если корпоративные бумаги всегда опираются на бенчмарк и премию за риск, то государственные облигации сами являются этим эталоном. Однако их доходность не заперта внутри текущих ставок денежного рынка (таких как RUONIA или ключевая ставка).
Короткие бумаги обычно «привязаны» к текущей стоимости денег. А вот длинные выпуски — это всегда ставка на будущее. Если инвесторы уверены, что ставки будут падать быстро и мощно, доходность длинных Облигаций Обязательств Федерального Казначейства (ОФЗ) уходит вниз, опережая текущий «ключ». Но стоит рынку заподозрить, что рост ставок затянется или даже возобновится, как длинный конец кривой доходности тут же взлетает вверх, закладывая будущие риски.
История последних лет, охватывающая период с 2013 года, наглядно показывает этот механизм. В фазе ужесточения политики доходности ОФЗ сначала растут быстрее ключевой ставки, так как рынок закладывает грядущее повышение «авансом». Когда же рост ставки замедляется и инвесторы понимают, что пик пройден, доходности облигаций начинают падать опережающими темпами. Но есть и обратная сторона: как только рынок успокаивается, доходности часто начинают превышать ключевую ставку, предвосхищая новый цикл нестабильности.
Ретроспектива 2025–2026 годов: от эйфории к осторожности
Первый тревожный звонок для сторонников жесткой политики прозвучал еще в декабре 2024 года, когда ЦБ неожиданно сохранил ставку неизменной. Это стало сигналом: потолок достигнут. После полугодовой паузы началось долгожданное снижение. К июню 2025 года доходность индекса длинных ОФЗ (RUGBITR5+) уже просела с 17,5% до 15,5%.
Лето 2025 года стало временем настоящего ралли. Инвесторы верили в стремительное смягчение, и к августу индекс RGBI достиг уровней 13,5–14%, в то время как ключевая ставка была снижена до 18%. Спред между ставкой и доходностью облигаций, хоть и начал сужаться, всё еще оставался внушительным. Рынок уже тогда закладывал сценарий падения «ключа» до 14% в ближайшее время. Однако реальность оказалась прозаичнее: до этой отметки регулятору пришлось идти целый год — вплоть до июля 2026-го.
Темп снижения начал сбавляться. После уверенных шагов в начале 2025 года, к осени Банк России перешел к более осторожным действиям: снижение замедлилось до 1 процентного пункта, а затем и до 5 хватило 50 базисных пунктов. Более того, в октябрьских прогнозах на 2026 год регулятор неожиданно поднял ожидаемый средний уровень ключевой ставки — с 12–13% до 13–15%. Этот сигнал мгновенно охладил пыл инвесторов: быстрого возврата к «нормальным» 8–9% не будет. Весь период вплоть до июня 2026 года превратился в стадию консолидации — рынок просто замер.
Июньский сюрприз и новая реальность
К июню 2026 года рынок подошел в состоянии напряжения. Доходности долгосрочных бумаг составляли около 14–14,95%, при этом ключевая ставка (14,5%) уже была ниже доходности длинных ОФЗ. Почему? Потому что участники рынка перестали верить в бесконечный спуск. Процентные своды на Московской бирже предсказывали, что дальнейшее снижение будет крайне скудным — всего пара заседаний с минимальными корректировками.
И июньское заседание подтвердило опасения. Регулятор фактически признал, что не уверен в возможности дальнейшего ослабления политики. Июльское заседание, хоть и принесло снижение ставки до 14%, не принесло и облегчения. Напротив, риторика ЦБ стала жестче. Прогноз по инфляции на 2026 год был пересмотрен в сторону повышения (с 4,5–5,5% до 6–7%), а планка ожидаемой средней ставки на год была поднята до 14,5–14,6%.
Причина такой осторожности очевидна. Регулятор видит серьезные инфляционные риски: стимулирующую бюджетную политику, рост бюджетного дефицита до 2029 года, проблемы с объемами производства топлива и, конечно, разгоняющиеся инфляционные ожидания. Похоже, уровень 14% может стать новым «равновесным состоянием», на котором ЦБ решит затаиться, чтобы понаблюдать за развитием событий.
Что дальше? Прогноз для инвестора
Какие перспективы открываются перед рынком долгосрочных ОФЗ? Если верить обновленным макропрогнозам, позитивный сценарий до конца 2026 года предполагает лишь постепенное снижение ставки на 25 базисных пунктов за каждое заседание, что может привести к уровню 13,25% к концу года. Вариант с резким разворотом политики и возвратом к повышению ставок в 2026 году маловероятен, но риск нельзя списывать со счетов.
Главный вывод: эпоха быстрого роста цен на длинные облигации откладывается. Смена риторики Банка России внесла серьезные коррективы в расчеты. В условиях высокой неопределенности и широкого диапазона колебаний доходности, наиболее разумной стратегией для консервативных игроков станет ставка на «спокойные» инструменты — короткие бумаги и флоатеры. В нынешней турбулентности излишний оптимизм может стоить слишком дорого.
